2017年白酒行業(yè)中期策略報(bào)告：復(fù)蘇持續(xù)分化加劇

　　行業(yè)持續(xù)復(fù)蘇，向名優(yōu)酒集中趨勢(shì)加快

　　2012年底，受八項(xiàng)規(guī)定政策影響，白酒行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期。到2014年底，白酒行業(yè)逐漸步入復(fù)蘇期，且向名優(yōu)酒集中趨勢(shì)加快，尤其是以茅、五、洋、瀘為代表的一線白酒市占率會(huì)持續(xù)提升。一方面，依靠政務(wù)消費(fèi)拉動(dòng)白酒業(yè)績(jī)的情況已經(jīng)成為歷史，而且不論從人均白酒消費(fèi)量增速，或是白酒主力消費(fèi)年齡段(30-45歲)人口占比來看，最近幾年趨勢(shì)都是在降低的，未來行業(yè)個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)有望成為常態(tài)。另一方面，隨著我國(guó)居民收入水平的提升，消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)加快。表現(xiàn)為高端白酒量?jī)r(jià)齊升、次高端白酒擴(kuò)容、中低端白酒加快升級(jí)，白酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)由過去的三角形逐漸向紡錘形轉(zhuǎn)變。二級(jí)市場(chǎng)上，一線白酒領(lǐng)漲，二線跟隨，三線白酒分化的趨勢(shì)十分明顯。

　　一線白酒業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性最高，茅臺(tái)一騎絕塵，五糧液邊際改善趨勢(shì)加快

　　本輪行業(yè)調(diào)整期過后，茅臺(tái)率先復(fù)蘇，且與競(jìng)爭(zhēng)者差距越拉越大。2001年，茅臺(tái)收入和凈利潤(rùn)僅為五糧液的34%和42%，2016年已經(jīng)是五糧液的1.64倍和2.54倍，飛天茅臺(tái)銷量2.3萬噸，是普五的1.5倍。目前飛天茅臺(tái)零售價(jià)在1350元左右，超出普五近500元，基本壟斷千元以上價(jià)格帶白酒消費(fèi)市場(chǎng)。另外，過去11年茅臺(tái)出廠價(jià)和城鎮(zhèn)居民人均可支配收入累計(jì)漲幅分別為275.69%和252.93%，CAGR分別為12.79%和12.15%，趨勢(shì)驚人的一致。并且當(dāng)人均可支配收入/飛天茅臺(tái)出廠價(jià)的比值超過3.1時(shí)，公司來年都會(huì)提價(jià)。2015年和2016年這一數(shù)值已經(jīng)連續(xù)兩年超過3.1，茅臺(tái)具備提價(jià)基礎(chǔ)。同時(shí)，2014-2015年茅臺(tái)酒基酒產(chǎn)量明顯低于其他年份，對(duì)應(yīng)2018-2019年成品酒的供給將會(huì)更加緊張。因此，在需求強(qiáng)勁增長(zhǎng)以及供給短缺的作用下，茅臺(tái)提價(jià)時(shí)點(diǎn)大概率在2018年。而隨著茅臺(tái)價(jià)格持續(xù)上漲，五糧液成為了直接受益者，普五今年已經(jīng)實(shí)現(xiàn)順價(jià)銷售，定增也已獲批，新任董事長(zhǎng)李曙光上任后公司改革步伐將逐步加快，公司邊際改善趨勢(shì)明顯。

　　二線白酒受益高端酒提價(jià)和消費(fèi)升級(jí)，空間逐漸擴(kuò)大

　　在本輪白酒行情中，二線白酒里洋河股份、古井貢酒、水井坊和山西汾酒漲幅較為明顯，口子窖相對(duì)落后。具體來看，二線酒主要可以分為兩類。第一類是次高端白酒，包括水井坊、山西汾酒以及洋河股份的天之藍(lán)、夢(mèng)之藍(lán)。近兩年受益于高端白酒提價(jià)以及精英商務(wù)階層消費(fèi)升級(jí)，次高端白酒空間大幅打開，上述酒企也實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng);另一類是區(qū)域性的龍頭企業(yè)，包括古井貢酒、口子窖和洋河的海之藍(lán)。近兩年，由于大眾消費(fèi)升級(jí)加快，全國(guó)范圍內(nèi)中低檔酒向中檔酒加速升級(jí)的現(xiàn)象也越來越多，上述白酒在大本營(yíng)的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)日益強(qiáng)化。目前安徽市場(chǎng)古井貢酒和口子窖預(yù)計(jì)已經(jīng)形成兩強(qiáng)格局，隨著安徽市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)持續(xù)，預(yù)計(jì)未來市占率仍將繼續(xù)提升。

　　三線酒恢復(fù)待明年，渠道變革和產(chǎn)品升級(jí)創(chuàng)新是關(guān)鍵

　　三線白酒中，除了沱牌舍得和伊力特等主動(dòng)尋求改變帶來業(yè)績(jī)快速恢復(fù)的公司之外，其余的三線白酒如金徽酒、酒鬼酒、金種子酒、今世緣和迎駕貢酒股價(jià)均出現(xiàn)了明顯的滯漲。沱牌舍得的邏輯主要在于2016年7月天洋入主后，公司煥發(fā)民營(yíng)機(jī)制活力，品味舍得大單品實(shí)現(xiàn)放量增長(zhǎng)，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也明顯優(yōu)化，毛利率水平顯著提升;2016年，公司營(yíng)收和凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)26.42%和1025.11%，預(yù)計(jì)2017年業(yè)績(jī)?nèi)詴?huì)維持較高增速。此外，三線白酒中我們建議關(guān)注酒鬼酒后續(xù)發(fā)展，去年中糧系全面入主后，公司改革動(dòng)作頻頻，后續(xù)有望逐步釋放業(yè)績(jī)彈性。我們認(rèn)為，對(duì)于三線白酒來說，未來渠道變革和產(chǎn)品升級(jí)創(chuàng)新是其發(fā)展的關(guān)鍵，隨著高端酒價(jià)格的持續(xù)上漲，我們預(yù)計(jì)三線白酒明年競(jìng)爭(zhēng)格局將會(huì)有所好轉(zhuǎn)，如果公司業(yè)績(jī)能夠保持快速增長(zhǎng)。

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